棉花價(jià)格大幅上漲

　　2010年我國經(jīng)濟形勢回升明顯，國際經(jīng)濟形勢好轉，紡織行業(yè)生產(chǎn)出口形勢看好，對棉花需求增長(cháng)，且2010年棉花上市時(shí)間有所推遲，供需緊張推動(dòng)棉花價(jià)格持續上漲。從全國328棉花價(jià)格指數來(lái)看，2010年棉花價(jià)格漲幅超過(guò)80%，2011年年初到當前漲幅達到10%。

　　作為可替代品，在棉花價(jià)格上漲后，企業(yè)會(huì )加大滌綸、粘膠纖維（溶解木漿可以用來(lái)生產(chǎn)粘膠纖維）使用比例來(lái)規避風(fēng)險，滌綸短纖與棉花混紡可生產(chǎn)滌棉，棉布和滌棉性質(zhì)接近，可以做襯衣、內衣等面料的衣服和家紡用品。作為生產(chǎn)粘膠纖維的主要原材料之一的溶解木漿價(jià)格也隨之上漲。

　　國內粘膠纖維原材料主要包括棉漿粕和溶解木漿，由于棉漿粕產(chǎn)量增長(cháng)空間有限，同時(shí)價(jià)格也與棉花價(jià)格密切相關(guān)，所以粘膠纖維需求增長(cháng)只能依靠溶解木漿產(chǎn)量增長(cháng)來(lái)滿(mǎn)足。到2012年生產(chǎn)粘膠纖維對溶解木漿需求量將達到279萬(wàn)噸，增量為56萬(wàn)噸，占全球整個(gè)溶解漿需求增量的85.6%，未來(lái)生產(chǎn)粘膠纖維所需的溶解木漿是溶解木漿需求增長(cháng)的主要動(dòng)力。

　　從近年的數據來(lái)看，溶解漿需求增長(cháng)明顯快于棉絨漿，棉絨漿需求一直維持在100萬(wàn)噸左右，后期粘膠短纖產(chǎn)能擴張后，原材料的缺口只能通過(guò)溶解木漿來(lái)彌補。棉絨漿主要在中國生產(chǎn)和使用，占比大約80%，用于生產(chǎn)紡織品粘膠纖維、粘膠長(cháng)絲及硝酸纖維素，在國外由于棉絨漿價(jià)格較高，其用途限制在生產(chǎn)少量的特種產(chǎn)品。

　　溶解漿產(chǎn)業(yè)進(jìn)入暴利時(shí)代

　　由于國內溶解木漿產(chǎn)能很小，對該行業(yè)的盈利狀況也難通過(guò)上市公司來(lái)了解，但是目前H股市場(chǎng)有一家以溶解木漿和粘膠短纖為主要產(chǎn)品的公司賽得利。2010年上半年，從賽得利的溶解木漿盈利來(lái)看，當時(shí)銷(xiāo)售價(jià)格為1361美元/噸，對應的毛利率為62%，目前國際市場(chǎng)價(jià)格已經(jīng)達到2600美元/噸，據此估算毛利率已經(jīng)接近80%。

　　從國際主要溶解漿生產(chǎn)企業(yè)成本來(lái)看，到2010年底生產(chǎn)成本基本上都在6000元/噸以下，當然中國廠(chǎng)家由于在化工品成本、人力成本等其他成本方面有所不同，但是據我們了解國內生產(chǎn)成本控制在8000元/噸以下是可能的。

　　由于溶解木漿和化學(xué)漿的生產(chǎn)工藝基本相似，主要差距在于纖維素的純度不同，溶解木漿純度更高，對現有化學(xué)漿進(jìn)行改造就可以生產(chǎn)溶解木漿，主要差距在蒸煮及脫木素環(huán)節，改造成本相對初期建設成本基本可以忽略。并且，如果未來(lái)溶解漿價(jià)格出現大幅下降，還可以轉產(chǎn)化學(xué)漿，并且基本上沒(méi)有轉產(chǎn)成本，所以對于制漿企業(yè)來(lái)說(shuō)風(fēng)險很小。從改造時(shí)間來(lái)看，小生產(chǎn)線(xiàn)改造預計在半年左右，而大生產(chǎn)線(xiàn)預計在1年左右。

　　自給率高公司將獲益

　　2010年預計全球溶解木漿的需求不到400萬(wàn)噸，國內需求應該在120萬(wàn)噸左右，2010年整個(gè)造紙行業(yè)木漿需求應該在2000萬(wàn)噸左右，進(jìn)口溶解木漿近100萬(wàn)噸全部轉化為國產(chǎn)，對整個(gè)木漿行業(yè)影響也只有5%左右，對于全球制漿行業(yè)來(lái)講影響更小，因此我們認為溶解漿需求增長(cháng)會(huì )對整個(gè)木漿市場(chǎng)產(chǎn)生一定影響，總體影響有限。

　　當然，由于新增了部分需求，可能在一定程度上造成木漿的稀缺，從而導致木漿價(jià)格上漲，從這個(gè)思路來(lái)看，木漿自給率高以及近期木漿產(chǎn)能投放較多的公司將會(huì )受益，如太陽(yáng)紙業(yè)(002078)、晨鳴紙業(yè)(000488)、岳陽(yáng)紙業(yè)等，同時(shí)也只有已有化學(xué)漿產(chǎn)能的公司才有可能轉產(chǎn)溶解木漿。

　　從當前來(lái)看，已經(jīng)有溶解漿生產(chǎn)的公司主要有晨鳴紙業(yè)（產(chǎn)能4萬(wàn)噸）、福建南紙（產(chǎn)能5萬(wàn)噸）。福建南紙已經(jīng)公告將設立全資子公司福建南紙生物質(zhì)纖維有限公司，以此來(lái)生產(chǎn)9.6萬(wàn)噸溶解漿項目，預計在2012年投產(chǎn)；青山紙業(yè)將投資超過(guò)1000萬(wàn)歐元購買(mǎi)一條新的溶解漿生產(chǎn)線(xiàn)，預計產(chǎn)能12萬(wàn)噸，將在2012年后投產(chǎn)。有轉產(chǎn)條件的公司主要有岳陽(yáng)紙業(yè)、太陽(yáng)紙業(yè)、晨鳴紙業(yè)，因為他們都有化學(xué)漿生產(chǎn)線(xiàn)，并且溶解木漿的暴利也為這些公司轉產(chǎn)提供了動(dòng)力。

　　我們在年度策略中認為2011年是造紙行業(yè)相對平淡的一年，主要是行業(yè)毛利率提升空間有限，成本壓力一直存在，盈利改善空間有限，因此我們推薦有新增產(chǎn)能的公司，木漿產(chǎn)能投產(chǎn)多的公司更值得關(guān)注。

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