【CPP114】訊：在市場(chǎng)經(jīng)濟快速發(fā)展的今天，金融市場(chǎng)越來(lái)越完善，也越來(lái)越復雜。資本市場(chǎng)充滿(mǎn)著(zhù)收益誘惑和風(fēng)險干擾，而市場(chǎng)經(jīng)濟的發(fā)展又迫使我們面臨越來(lái)越多的價(jià)格、利率、匯率等風(fēng)險。尤其是近兩年來(lái)，我國經(jīng)濟的發(fā)展和全球的經(jīng)濟發(fā)展狀況，國家為了調控市場(chǎng)經(jīng)濟，更加充分地發(fā)揮了利率這種金融工具的調控作用。

　　一、金融市場(chǎng)利率的構成要素

　　金融市場(chǎng)利率是資本使用權的價(jià)格，即借貸資本的價(jià)格，它實(shí)質(zhì)上是金融資產(chǎn)價(jià)值的表現形式。改革開(kāi)放以來(lái)，我國的社會(huì )主義市場(chǎng)經(jīng)濟走過(guò)了一條從無(wú)到有并逐漸完善的道路，但我國的金融市場(chǎng)不發(fā)達，利率還沒(méi)有完全市場(chǎng)化。

　�。ㄒ唬┙鹑谑袌�(chǎng)利率的影響因素

　　資本供求是影響利率高低最重要的因素。存貸款利率與經(jīng)濟增長(cháng)速度、通貨膨脹率變化關(guān)系密切。１９８５年以來(lái)，我國金融機構法定存貸款利率調整與價(jià)格水平、經(jīng)濟增長(cháng)變化大體上一致，其中利率調整與ＣＰＩ變化的同步性與ＧＤＰ增速的同步性更為明顯，在一定程度上反映出中國利率調控更加關(guān)注通貨膨脹的變化。如２００７年的利率調整，充分說(shuō)明了這個(gè)問(wèn)題。國家貨幣和財政政策對利率的變動(dòng)也有不同程度的影響，１９９９－２００２年，經(jīng)濟運行中通貨緊縮壓力較大，金融機構法定存貸款利率連續下調，債券市場(chǎng)收益率隨之下降。２００３年宏觀(guān)調控以來(lái)，債券市場(chǎng)利率出現兩次較大幅度的變動(dòng)：一次是在２００３年９月，市場(chǎng)利率大幅度跳升；一次是在２００５年３－９月，市場(chǎng)利率迅速下降。還有２００７年的利率調整，這些變化都體現了政策效應。此外，國際關(guān)系、國家利率管制等對利率的變動(dòng)均有不同程度的影響，而這些因素有些也是通過(guò)影響資本供求而影響利率的。

　�。ǘ�）金融市場(chǎng)利率的確定

　　由金融資產(chǎn)價(jià)值所決定，市場(chǎng)利率的計算公式為：

　　利率＝純利率＋風(fēng)險溢酬

　　風(fēng)險溢酬＝通貨膨脹溢酬＋違約風(fēng)險溢酬＋變現力溢酬＋到期風(fēng)險溢酬

　　純利率（又稱(chēng)真實(shí)利率）是指通貨膨脹為零時(shí)，無(wú)風(fēng)險證券的平均利率。通常把無(wú)通貨膨脹情況下的國庫券利率視為純利率。

　　二、風(fēng)險管理的重要

　　投資的目的是為了獲得收益，但是在有些情況下，最后實(shí)際獲得的收益可能低于預期收益，有些投資根本沒(méi)有收益甚至血本無(wú)歸。比如，在進(jìn)行股票投資時(shí)，由于價(jià)格下跌，賣(mài)出股票時(shí)的價(jià)格低于買(mǎi)入股票時(shí)的價(jià)格，造成了投資的損失，這就是風(fēng)險。又比如，在進(jìn)行債券投資時(shí)，債券發(fā)行者不能按時(shí)還本付息，甚至不能拿回本金，給投資者造成損失，這也是投資風(fēng)險。當然，在專(zhuān)業(yè)投資者看來(lái)，風(fēng)險并不僅僅是實(shí)現的收益低于預期的收益。在他們看來(lái)，當實(shí)際收益高于預期收益時(shí)也是風(fēng)險。比如賣(mài)出股票后，股票價(jià)格走勢高于預期的價(jià)格，即使賣(mài)出股票的實(shí)現收益高于預期收益，表面上沒(méi)有損失，但是賣(mài)出股票也等于失去了獲利的機會(huì )。因此對于賣(mài)方來(lái)說(shuō)，實(shí)現的收益高于預期的收益也是一種風(fēng)險。這里的偏離既可能是高于預期收益，也可能是低于預期收益。

　　所以說(shuō)，風(fēng)險是指預期回報的波動(dòng)性或離散度，是一種決策方案的結果的潛在變化，可能結果的變化越大，與此決策方案相關(guān)聯(lián)的風(fēng)險就會(huì )越大。

　　風(fēng)險管理在我國當前的經(jīng)濟發(fā)展中是相當重要的，一方面，我國經(jīng)濟改革在不斷深化，經(jīng)濟環(huán)境還處于轉型中，而我國的風(fēng)險意識卻相對薄弱，加強風(fēng)險管理是經(jīng)濟發(fā)展的要求；另一方面是國際形式的要求，隨著(zhù)我國經(jīng)濟的發(fā)展、對外開(kāi)放的深入和加入ＷＴＯ，我國與國際經(jīng)濟聯(lián)系更為密切，我國的經(jīng)濟也更容易受到國際經(jīng)濟形式和金融市場(chǎng)風(fēng)險的影響，加強風(fēng)險管理是適應國際競爭的需求。而我國的利率水平與國際稍有差距就可能引發(fā)大量國際游資的套利活動(dòng)，從而誘發(fā)金融動(dòng)蕩和沖擊人民幣的匯率體制，所以風(fēng)險管理是尤為重要的。

　　三、市場(chǎng)利率的變化與風(fēng)險

　　利率是資金的時(shí)間價(jià)值，是資本這一特殊生產(chǎn)要素的價(jià)格。利率的高低對于宏觀(guān)經(jīng)濟與微觀(guān)經(jīng)濟都具有重要影響，利率的變化對金融參與者是一種風(fēng)險。在完全市場(chǎng)經(jīng)濟條件下，利率決定于貨幣市場(chǎng)的供求情況，資本供大于求，利率下降；反之，利率上升。利率上升會(huì )減少消費和投資，利率下降會(huì )刺激消費和投資。

　　利率風(fēng)險是綜合風(fēng)險管理的所有方面－－信用風(fēng)險、市場(chǎng)風(fēng)險、資產(chǎn)與負債管理（ＡＬＭ）、績(jì)效評估，甚至操作風(fēng)險的本質(zhì)。

　　一種利率風(fēng)險策略可能是以一種方法構造從機構流出的現金流，這種方法就是銀行連續投資于３個(gè)月國債，投資每３個(gè)月累積增加，通過(guò)這樣為股東創(chuàng )造現金。

　�。玻埃埃茨辏苍拢比�，中國銀監會(huì )頒布了《金融機構衍生產(chǎn)品交易業(yè)務(wù)管理暫行辦法》，它標志著(zhù)中國的市場(chǎng)利率和風(fēng)險管理更加緊密地聯(lián)系在一起，利率風(fēng)險管理也不再是演習，而是進(jìn)入實(shí)戰階段了。

　　在金融管制放松和利率市場(chǎng)化的條件下，利率風(fēng)險無(wú)時(shí)無(wú)刻不在，利率市場(chǎng)化的程度與利率風(fēng)險成正比例關(guān)系，利率風(fēng)險并非僅僅意味著(zhù)損失和危機，如果有良好的管理手段和較高的管理水平，它既可以成為賺錢(qián)的工具，也可以化減損失。利率風(fēng)險應該是一種不確定性，類(lèi)似商品價(jià)格隨市場(chǎng)情況而發(fā)生波動(dòng)，也是市場(chǎng)經(jīng)濟無(wú)法回避的問(wèn)題。近年來(lái)我國存貸款利率的變化很大，尤其是２００７年，部分儲蓄存貸款利率如表１－３所示：

　　從表１－３可以看出，利率的變動(dòng)與居民消費價(jià)格指數（ＣＰＩ）是相關(guān)的，也與國家的經(jīng)濟相聯(lián)系。自１９９６年５月１日以來(lái)，中國人民銀行已連續７次降息，而且國家還在１９９９年１１月１日開(kāi)征了利息所得稅，稅率為２０％，當時(shí)一年期存款的稅后利息只有１．８０％。開(kāi)征利息稅也是對利息的調整，實(shí)際上也是降低利率。亞洲金融危機后，政府為了擴大內需出臺了一系列的政策。２０００年我國的ＧＤＰ增長(cháng)８％，ＣＰＩ指數上漲０．４％，全社會(huì )固定資產(chǎn)投資比上年增長(cháng)９．３％，但居民儲蓄還在不斷的增長(cháng)，利率處于低水平，投資饑渴癥由于機制轉換已得到遏制，金融市場(chǎng)上資金供給充裕。隨著(zhù)個(gè)人購房人群比例的提高和住房按揭業(yè)務(wù)的快速拓展，越來(lái)越多的個(gè)人和家庭與按揭信貸有關(guān)，家庭資產(chǎn)與利率的相關(guān)程度也越來(lái)越高。過(guò)去，人們剩余的金錢(qián)只能存積于銀行或購買(mǎi)債券以求獲得利息，個(gè)人和家庭對銀行利率變動(dòng)的期望是單向高的，在Ａ股出現以后，由于利率的變動(dòng)與股指的變動(dòng)呈反向相關(guān)關(guān)系，因此部分持有Ａ股的人群更希望利率向下變動(dòng)。目前，在各個(gè)城市中持有股票的人群比例上海最高，在６０％左右，個(gè)人購房人群比例在北京、上海、深圳、廣州等大中城市都超過(guò)了９０％以上，所以前七次銀行降息對家庭資產(chǎn)的影響程度是遞增的。

　　但是隨著(zhù)經(jīng)濟的復蘇，為了遏制股市和房地產(chǎn)的過(guò)快增長(cháng)，從２００２年開(kāi)始到２００７年，存貸款利率又開(kāi)始逐步提高，尤其是２００７年連續五次調息，且２００７年８月１５日調減利息稅為５％，銀行存款準備金率也不斷提高，大大減少了派生存款。也就是說(shuō)，政府把利率作為調控國民經(jīng)濟的貨幣政策工具。由于從２００６年開(kāi)始股市和房地產(chǎn)的升溫和通貨膨脹，造成貨幣市場(chǎng)供求關(guān)系的變化，政府為了調控國民經(jīng)濟，所以用利率進(jìn)行調整。

　　由于種種因素造成市場(chǎng)利率經(jīng)常發(fā)生變化，而這些變化有時(shí)難以預見(jiàn)，加上按揭貸款利率為鎖定銀行基本貸款利率的浮動(dòng)利率制，所以每一次商業(yè)銀行基本貸款利率的變動(dòng)均會(huì )刷新每一個(gè)家庭的凈資產(chǎn)數值。利率與我們每一個(gè)家庭息息相關(guān)，利率的變動(dòng)給經(jīng)濟活動(dòng)帶來(lái)了風(fēng)險。

　　在利率不變的情況下，各類(lèi)借款都能順利償債，一旦利率上升，借款成本增大，就只有經(jīng)營(yíng)好的才能按時(shí)還款，而一部分將面臨還款的困境。隨著(zhù)實(shí)際利率的提高，偏好風(fēng)險的人將更多地成為銀行的客戶(hù)，而原來(lái)厭惡風(fēng)險的客戶(hù)也傾向于改變自己項目的性質(zhì)，使之具有高的風(fēng)險和收入水平。由于信息的不對稱(chēng)，利率的轉變刺激客戶(hù)將資金用于高風(fēng)險的活動(dòng)，會(huì )導致拖欠貸款的可能性增大，造成還款風(fēng)險。

　　如，２００５年８月１日購入三年期國債５０�。埃埃霸�，由表３可知利率為３．２４％，２００８年到期還本付息，到期利息為５０�。埃埃�

　　×３．２４％×３＝４�。福叮埃ㄔ�），而２００６年至２００７年存款利率不斷提高，一年期的由２．５２％到４．１４％，三年期的由３．６９％到５．４％，而這些損失的風(fēng)險與債券本身的質(zhì)量無(wú)關(guān)，它是由無(wú)法控制的貨幣市場(chǎng)的變化造成的，是由利率變化造成的。

　　從整體來(lái)說(shuō)，利率升高和利率波動(dòng)會(huì )影響投資規模，不利于經(jīng)濟增長(cháng)。但我國的情況有些特殊，因為我國目前金融市場(chǎng)是分割的，雖然利率的波動(dòng)對經(jīng)濟活動(dòng)有風(fēng)險，但又是調節經(jīng)濟的一種見(jiàn)效比較快的方法。

　　四、風(fēng)險的測度與規避

　�。ㄒ唬╋L(fēng)險的測度

　　風(fēng)險的測度一般用方差法，但是除了方差法之外，也存在著(zhù)多種風(fēng)險度量方法的替代，其中理論上最完美的度量方法應屬于半方差方法。半方差有兩種主要的計量方法：利用平均收益（Ｍｅａｎ�。遥澹簦酰颍�；ＳＶＭ）為基準來(lái)度量的半方差以及用目標收益（Ｔａｒｇｅｔ�。遥澹簦酰颍�；ＳＶＴ）為基準來(lái)衡量的半方差，公式如下所示：

　�。樱郑停剑保�ｋａｎ［ｍａｘ（０，ｒｍ－ｒｔ）］２�。簦剑薄。樱郑颍剑保�ｋａｎ［ｍａｘ（０，ｒＴ－ｒｔ）］２�。簦剑�

　　因為，下半方差與投資者對風(fēng)險的客觀(guān)感受有一致性；如果投資的收益率不是正態(tài)分布的話(huà)，下半方差對風(fēng)險的度量更有利于投資者做出正確的決定；即使收益是正態(tài)分布的話(huà)，下半方差法也能夠得到與方差相同的風(fēng)險度量結果。

　�。ǘ�）風(fēng)險的規避

　　對于追求穩定回報的投資者來(lái)說(shuō)，大多會(huì )選擇風(fēng)險小、信用度高的理財產(chǎn)品，比如銀行存款和國債，不少投資者認為，銀行存款和國債絕對沒(méi)有風(fēng)險，利率事先已經(jīng)確定，到期連本帶息是少不了的。其實(shí)不然，就如此次央行加息，無(wú)論是銀行存款還是國債，相關(guān)風(fēng)險都會(huì )隨之而產(chǎn)生，這里指的是利率風(fēng)險。

　�。保�利率風(fēng)險的預測。

　　利率風(fēng)險源于未來(lái)利率的變化，如能通過(guò)某種技術(shù)方法較為準確地預測未來(lái)的利率，再通過(guò)金融工具加以應用，則可以完全規避利率風(fēng)險，所以利率的預測是利率風(fēng)險管理的基礎。

　�。玻�定期存款的風(fēng)險規避。

　　定期存款是普通老百姓再熟悉不過(guò)的理財方式，一次性存入，存入一定的期限（最短３個(gè)月，最長(cháng)５年），到期按存入時(shí)公布的固定利率計息，一次性還本付息。想來(lái)這是沒(méi)有什么風(fēng)險可言，一旦遇到利率調高，因為定期存款是不分段計息的，不會(huì )按已經(jīng)調高的利率來(lái)計算利息，那些存期較長(cháng)的定期存款就只能按存入日相對較低的利率來(lái)計息，相比已調高的利率就顯得劃不來(lái)了。所以定期存款的風(fēng)險規避，最好是存入的期限不要太長(cháng)，一年期比較合適，如果利率上升可以轉存，再一方面是化整為零，每一筆的金額盡量不要太大，存期分布合理，這樣也可以降低利率變動(dòng)帶來(lái)的風(fēng)險。

　�。常畱{證式國債的風(fēng)險規避。

　　憑證式國債也是老百姓最喜歡的投資理財產(chǎn)品之一，因其免稅和利率較高而受到追捧，不少地方在發(fā)行時(shí)根本買(mǎi)不到，于是不少人購買(mǎi)國債時(shí)就選擇長(cháng)期的，如５年期的。卻不知一旦市場(chǎng)利率上升，國債的利率肯定也會(huì )水漲船高，如９月１日發(fā)行的２００６年四期國債５年期為３．８１％，比同檔次三期國債高出了０．３２個(gè)百分點(diǎn)，如果買(mǎi)入５０�。埃埃霸�的話(huà)，到期將多收入８００元，并且國債提前支取要收�。�‰的手續費，而且半年之內是沒(méi)有利息的。所以購買(mǎi)國債時(shí)，為了靈活，可以買(mǎi)多一些短期的，如遇到利率的調整，經(jīng)過(guò)計算，扣除了上述的因素后，如果劃得來(lái)的話(huà)，可以提前支取轉買(mǎi)新一期利率更高的國債。短期、長(cháng)期進(jìn)行搭配也可以分散利率變動(dòng)帶來(lái)的收益減少的風(fēng)險。

　�。矗�住房貸款的風(fēng)險規避。

　　從２００２年開(kāi)始到２００７年，我國貸款利率又開(kāi)始逐步提高，尤其是２００７年連續五次調息，而按揭貸款利率為鎖定銀行基本貸款利率的浮動(dòng)利率制，每一次商業(yè)銀行基本貸款利率變動(dòng)，購房付款就會(huì )隨之改變，所以在利率不斷上調的情況下固定利率房貸是一種規避利率風(fēng)險的方法，因為在貸款期限內，不論銀行利率如何變動(dòng)，借款人都將按合同約定的固定利率支付利息。

　�。担�浮動(dòng)收益人民幣理財產(chǎn)品。

　　可以購買(mǎi)浮動(dòng)收益人民幣理財產(chǎn)品以規避利率風(fēng)險。銀行推出的人民幣理財產(chǎn)品，投資渠道中一般都組合了部分國債、金融債券等，因此收益是會(huì )隨著(zhù)加息而向上浮動(dòng)的。銀行的人民幣理財產(chǎn)品類(lèi)型也與存款相類(lèi)似，屬于期限、收益都比較穩定，風(fēng)險不高的投資方式。這類(lèi)產(chǎn)品的收益一般會(huì )高于同期定期存款利息，分為固定收益與浮動(dòng)收益兩種。在加息的預期下，可以選擇浮動(dòng)收益類(lèi)理財產(chǎn)品來(lái)規避利率風(fēng)險。


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