實(shí)德投資從一家長(cháng)期虧損的公司收獲金蛋，對于喜歡聽(tīng)故事的中國股市來(lái)說(shuō)，這一切絕非偶然。

　　從6月22號到7月末，實(shí)德投資減持大元股份(600146)35%股權，又一次性轉讓剩余的25.4%股權給上海泓澤，加上此前的減持，減持總金額約14.77億元。該部分股權是大連實(shí)德在2005年花2.91億元購入，以此計算，大連實(shí)德轉讓大元股份股權實(shí)現收益約11.86億元，回報率超過(guò)400%。

　　實(shí)德投資拿到如此豐厚的回報，并非因為大元股份盈利能力上升，基本面好轉。從基本面上來(lái)看，大元股份在實(shí)德投資入主4年之后，依然徘徊在虧損邊緣，主業(yè)并沒(méi)有起色。

　　大元股份2006年每股收益0.031元，勉強保殼，2007年每股虧損0.094元，2008年凈利潤224.84萬(wàn)，盈利原因是處置股權和子公司資產(chǎn)，公司預告2009年上半年將出現虧損。

　　如果大元股份是一家非上市公司，股權出售價(jià)格可能會(huì )大打折扣。大元股份無(wú)法按照盈利能力估值，因為該公司最近幾年甚少有盈利記錄，如果以?xún)糍Y產(chǎn)估值，大元股份今年一季度末的股東權益為3.22億元，對應實(shí)德投資60.4%股權的價(jià)格為1.94億元。

　　大元股份股權能夠高價(jià)出售，得益于其是一家公眾上市公司，得益于資本市場(chǎng)環(huán)境和一個(gè)故事，這個(gè)故事就是大元股份有望注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

　　從5月份開(kāi)始，資本市場(chǎng)就已經(jīng)在流傳大元股份將進(jìn)行重組，大元股份股價(jià)也由此節節升高，7月初實(shí)德投資開(kāi)始通過(guò)大宗交易減持，減持同時(shí)股價(jià)上漲36%，接手方來(lái)自全國各地營(yíng)業(yè)部。一般來(lái)說(shuō)，大宗交易接手方并不是為了長(cháng)期投資，而是為了隨后減持獲利，之所以愿意在大宗交易中接手，是相信股價(jià)在之后一段時(shí)間依然堅挺，能夠獲利脫身。

　　在此期間，市場(chǎng)先后傳出注入蛇屋山金礦、中國再保險公司控股等多個(gè)版本。在7月的最后一天，故事底牌揭開(kāi)，一家名叫上海泓澤的投資公司浮出水面，接手大元股份25.4%股權，成為其控股股東。

　　實(shí)德投資在轉讓控股權前不久持股比例剛好減持到25.4%，可以避免履行要約收購義務(wù)。一切都恰到好處，像是謀劃已久。

　　實(shí)德投資由此退身，帶著(zhù)400%的資本回報率，市場(chǎng)似乎在獎勵講故事的人。從另一方面，如果不靠經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)就能獲得豐厚回報，實(shí)德投資又何必戀棧？

　　上海泓澤的背后，不知道又是怎樣一個(gè)故事？

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    實(shí)德投資“金蟬脫殼” 股權轉讓疑掏空大元股份 

　　2009年7月31日，大元股份（600146）控股股東實(shí)德投資宣布以每股11元的價(jià)格將所持大元股份股權悉數轉讓。在此之前，市場(chǎng)早有傳聞大元股份要重組，伴隨重組傳聞的是大元股份股價(jià)的節節攀升，年初至今，股價(jià)升幅超過(guò)379%。

　　在此期間，實(shí)德投資連續減持，所持大元股份股權由最初的60%下降到轉讓前的25%，公開(kāi)信息顯示，減持價(jià)格不低于每股10元。相比當初以每股2.08元的價(jià)格接手，實(shí)德投資減持和轉讓的股權價(jià)格都相當劃算。

　　不過(guò)，雖然大元股份股價(jià)連續翻番，但大元股份主業(yè)在實(shí)德投資入主四年來(lái)并無(wú)起色，甚至越來(lái)越差。在此次股權轉讓之前，大元股份還將優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)注入一家在2007年11月才成立的殼公司，并最終以遠低于凈資產(chǎn)的價(jià)格將該公司股權轉讓給與實(shí)德投資同一控制人的實(shí)德塑膠。

　　一樣的凈資產(chǎn) 不一樣的價(jià)格

　　“1.61元的每股凈資產(chǎn)，賣(mài)到每股11元，溢價(jià)率超過(guò)580%，在借殼中這種事情很少見(jiàn)。”在看到有投資公司以每股11元的價(jià)格接手大元股份控股權的新聞后，一家券商投行部門(mén)負責人告訴記者。

　　他認為，“按照大元股份目前的凈資產(chǎn)和主業(yè)情況，大元股份每股價(jià)格不值11元，即使是為了借殼上市，這個(gè)價(jià)格也太貴了。”

　　大元股份2009年一季度報告顯示，每股凈資產(chǎn)為1.61元，每股收益為負的0.03元，資產(chǎn)總額為4.14億元，股東權益3.38億元，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)、投資活動(dòng)和籌資活動(dòng)現金流皆為負值。再往前追溯，大元股份的經(jīng)營(yíng)情況也相當糟糕，除2008年四季度因非經(jīng)常性損益每股收益為正外，自2007年一季度開(kāi)始連續七個(gè)季度每股收益都為負值。

　　事實(shí)上，大元股份目前的情況與五年前實(shí)德投資介入時(shí)并無(wú)太大區別，每股凈資產(chǎn)皆為1.6元，主業(yè)同樣連續虧損，但當時(shí)實(shí)德投資是以每股2.08元的價(jià)格獲得了大元股份70%的股份。

　　不過(guò)，如果對應目前大元股份高達17元的股價(jià)，11元的受讓價(jià)格似乎已經(jīng)折讓不少。資深市場(chǎng)人士指出，問(wèn)題在于大元股份目前的業(yè)績(jì)完全不能支持高達17元的股價(jià)，大元股份的股價(jià)之所以能持續上漲，乃是有機構借重組的朦朧消息炒作股價(jià)，而現在市場(chǎng)環(huán)境下，不排除上市公司大股東為了高價(jià)減持而配合機構的炒作行為。

　　據了解，大元股份股價(jià)異動(dòng)已經(jīng)引起監管部門(mén)注意。

　　蹊蹺的股權轉讓

　　實(shí)際上，實(shí)德投資欲退出大元股份早在2007年8月份就初露端倪。2007年8月10日，大元股份董事會(huì )以開(kāi)拓市場(chǎng)名義決定在銀川和大連分別設立全資子公司；2007年8月20日，大元股份宣布控股股東正在討論重大事項，并要求停牌。

　　從表面看起來(lái)，設立全資子公司與大元股份的重組并無(wú)關(guān)聯(lián)，但實(shí)際上大元股份在大連設立的這家注冊資本僅有200萬(wàn)元的全資子公司大連韻銳后來(lái)卻扮演了重要角色。

　　2007年11月26日，大元股份公告，該公司將以土地使用權及地上附著(zhù)物對大連韻銳增資，土地使用權及地上附著(zhù)物原賬面值為1.27億元，評估值為1.31億元，增資后大連韻銳注冊資本為1.33億元，增資完成后，大連韻銳100%股權將以1.33億元的價(jià)格轉讓給實(shí)德塑膠。

　　投資者可能不是很清楚該土地使用權和地上附著(zhù)物對大元股份的重要性。

　　實(shí)際上，大元股份在2001年時(shí)由于國家產(chǎn)業(yè)政策調整經(jīng)過(guò)了一次重組，當時(shí)大元股份把主業(yè)煉油化工資產(chǎn)全部剝離，并將剝離資產(chǎn)獲得的資金2.56億元全部用于購買(mǎi)大連實(shí)德旗下22.26萬(wàn)平方米的土地使用權和有關(guān)PVC板材生產(chǎn)的廠(chǎng)房及生產(chǎn)設備等，這幾乎是大元股份的全部家當，即使在2009年這22.26萬(wàn)平方米土地使用權也是大元股份最值錢(qián)的資產(chǎn)之一。

　　顯然，實(shí)德投資希望在將大元股份控股權轉讓出去前，將大元股份的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)以較低的價(jià)格收入囊中。后來(lái)，由于資本市場(chǎng)環(huán)境在2008年出現突變，大元股份的重大事項終止，同期大元股份對大連韻銳的增資也暫時(shí)停止了。

　　變本加厲

　　轉機出現在2009年，資本市場(chǎng)環(huán)境開(kāi)始好轉，市場(chǎng)氛圍越來(lái)越適合重組。從大連韻銳的增資過(guò)程來(lái)看，2009年1月，大元股份已經(jīng)開(kāi)始啟動(dòng)重組計劃，從股價(jià)上來(lái)看，正是大元股份股價(jià)開(kāi)始飆升的起始階段。

　　不過(guò)，這次大元股份對大連韻銳的增資，除了上述資產(chǎn)外，還多加了4600萬(wàn)元的現金增資。資料顯示，大連韻銳的增資分為兩次，第一次增資發(fā)生在1月份，大元股份以現金出資2000萬(wàn)元，實(shí)物出資3007萬(wàn)元對大連韻銳增資；第二次增資發(fā)生在4月份，大元股份以現金2600萬(wàn)元，實(shí)物出資8100萬(wàn)元對大連韻銳增資。

　　上述實(shí)物增資就是上文提到的22.26萬(wàn)平方米土地使用權及地上附著(zhù)物。增資完成后，大連韻銳資產(chǎn)總計為1.73億元，凈資產(chǎn)1.67億元，負債554萬(wàn)元。

　　奇怪的是，相比2007年的增資計劃，大元股份比原來(lái)多投入了4600萬(wàn)元的現金，但實(shí)德塑膠收購大連韻銳100%股權的價(jià)格卻由2007年計劃的1.33億元下降到1.2億元，這一收購價(jià)格遠低于大連韻銳增資后的凈資產(chǎn)。

　　這意味著(zhù)，實(shí)德塑膠實(shí)際上僅以7600萬(wàn)元的價(jià)格就獲得了大元股份持有的22.26萬(wàn)平方米的土地使用權及地上附著(zhù)物。

　　而且，按照約定，這筆資金并非一次性支付，而是分為四次，時(shí)間長(cháng)達一年。

　　評估暗含利益輸送

　　再來(lái)看增資大連韻銳時(shí)，評估機構給大元股份所持22.26萬(wàn)平方米土地使用權的評估價(jià)值，該土地使用權的賬面凈值為9109萬(wàn)元，評估價(jià)值也為9109萬(wàn)元，每平方米價(jià)格為409元，增值率為0。

　　一位大元股份的投資者認為，一塊9年前就已經(jīng)獲得的土地使用權，在經(jīng)過(guò)房地產(chǎn)市場(chǎng)的瘋狂上漲后，竟然沒(méi)有一點(diǎn)增值，不可思議。翻閱當初實(shí)德投資將該地塊賣(mài)給大元股份的交易記錄，2001年該地塊賬面值為691萬(wàn)元，但評估價(jià)值為1.02億元，每平米價(jià)格為458元，增值率為1381%。

　　資料顯示，該地塊位于大連市甘井子區大連灣鎮李家村實(shí)德工業(yè)園內。本報記者致電大連市甘井子區大連灣鎮政府經(jīng)貿部門(mén)人士咨詢(xún)有關(guān)大連灣鎮近年來(lái)工業(yè)用地價(jià)格情況，該人士告訴記者，大連灣鎮工業(yè)用地的價(jià)格是最近幾年才漲起來(lái)的，以前20萬(wàn)元每畝都不到，但目前大連灣鎮工業(yè)用地價(jià)格平均在40萬(wàn)元每畝左右，約為每平方米600元，高的可以到60萬(wàn)元每畝，像實(shí)德工業(yè)園這樣配套設施非常齊全的地塊，價(jià)格每平方米至少800元以上，而且還要看企業(yè)愿不愿意出售。顯然，評估機構存在低估的可能。

　　由于大元股份未曾公開(kāi)該土地使用權的評估報告，投資者看不到該地塊評估的詳細內容。實(shí)際上，大元股份將土地使用權和地上附著(zhù)物的評估工作分別交由兩家評估公司進(jìn)行，大元股份發(fā)布了北京龍源智博資產(chǎn)評估有限責任公司的資產(chǎn)評估報告書(shū)摘要，但是北京龍源智博資產(chǎn)公司在評估報告書(shū)中特別強調，大元股份對投資項目涉及的土地使用權，是委托大連博合不動(dòng)產(chǎn)評估咨詢(xún)有限公司評估的，龍源智博對博合評估公司出具的《土地估價(jià)報告》中土地評估內容及評估價(jià)格不承擔任何責任。

　　有意思的是，大元股份轉讓上述土地使用權和地上附著(zhù)物的理由是，為了減少公司經(jīng)營(yíng)成本。大元股份稱(chēng)，該公司每年房屋攤銷(xiāo)、土地使用稅等各項稅費合計成本達到557萬(wàn)元，經(jīng)過(guò)這次關(guān)聯(lián)交易，該公司經(jīng)營(yíng)成本將大大降低，提高該公司盈利能力。土地使用權和房子出售以后，該公司又將以每年200萬(wàn)元的價(jià)格回租生產(chǎn)辦公廠(chǎng)房及部分土地。

　　一位投資者說(shuō)，為了每年節省區區357萬(wàn)元的經(jīng)營(yíng)成本，就將上述土地使用權和地上附著(zhù)物低價(jià)出售，實(shí)在難以理解。