【CPP114】訊：前言：


　　造紙行業(yè)一個(gè)完整的循環(huán)包括“量、價(jià)、利”三階段，上升周期中先有銷(xiāo)量回暖，緊隨紙價(jià)上漲，最后盈利兌現。在投資策略上，我們認為跟隨盈利走勢的投資策略往往容易虧損，是“不知不覺(jué)”的投資方式，而跟蹤紙價(jià)波動(dòng)投資造紙是“后知后覺(jué)”的投資方法，我們判斷造紙投資應該再上一層，關(guān)注需求變化，即產(chǎn)量庫存比。


　　研究結論：


　　紙品中長(cháng)期不存在嚴重過(guò)剩，產(chǎn)能擴張有需求空間。我們認為造紙現階段雖然存在過(guò)剩產(chǎn)能，但是否長(cháng)期嚴重過(guò)剩我們持否定的態(tài)度，通過(guò)國際比較發(fā)現人均gdp處于2000～6000美元階段過(guò)程中，造紙產(chǎn)品需求實(shí)際上是快速增長(cháng)的，我國目前人均gdp按照不變價(jià)計算尚處于3000美元起步水平，因此，我們判斷造紙消費需求仍處于快速增長(cháng)的階段，人均造紙消費150公斤以下不用過(guò)于擔心供應壓力。按照未來(lái)人均gdp增長(cháng)3%，6%，9%進(jìn)行估算，未來(lái)10年紙品需求分別具備的增長(cháng)空間分別為1595萬(wàn)噸，3445萬(wàn)噸和5586萬(wàn)噸，當前產(chǎn)能投放有一定的需求支撐。


　　本幣升值過(guò)程中，造紙板塊一般有正收益。從臺灣和日本地區經(jīng)驗看，當地貨幣升值階段一般造紙板塊均有上漲，這主要由于這些國家基本依賴(lài)美元計價(jià)的進(jìn)口原材料。本幣升值過(guò)程中，原料成本降低，帶來(lái)紙品毛利空間的上升。當前人民幣處于升值階段，因此我們判斷造紙迎來(lái)投資機會(huì )。


　　跳出紙價(jià)漲跌，關(guān)注需求（產(chǎn)量庫存比）趨勢。通過(guò)對歷史上造紙板塊表現和紙價(jià)走勢對比，我們得出紙價(jià)波動(dòng)往往落后于股價(jià)表現3～5個(gè)月，因此，我們認為作為周期性行業(yè)，造紙股價(jià)走勢最好的時(shí)候往往應該是預期發(fā)生轉變的時(shí)候，即需求回暖且庫存下降的時(shí)段，價(jià)格的漲跌不應該用于指導投資，最為直接的方法應該是關(guān)注銷(xiāo)量情況，即產(chǎn)量庫存比。


　　當前形勢判斷需求將持續走好，繼續推薦造紙行業(yè)投資機會(huì )。我們繼續推薦造紙板塊當前的投資機會(huì )，重新梳理我們邏輯，造紙當前估值水平與印刷企業(yè)對比尚低估，我們重點(diǎn)推薦的造紙公司晨鳴紙業(yè)、太陽(yáng)紙業(yè)和博匯紙業(yè)2011年動(dòng)態(tài)市盈率水平分別為13x、16x和16x，因此在本幣升值背景下以及落后產(chǎn)能淘汰過(guò)程中，大型企業(yè)的投資機會(huì )尚沒(méi)有結束，我們維持造紙板塊看好評級，建議超配，推薦順序依然為：晨鳴紙業(yè)買(mǎi)入評級，（預測2010，2011年eps分別為0.52和0.62元），太陽(yáng)紙業(yè)（預測2010，2011年eps分別為0.72和0.80元）和博匯紙業(yè)（預測2010，2011年eps分別為0.42和0.69元）增持評級。




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