【CPP114】訊：中國海關(guān)公布2010年6月紙漿和紙產(chǎn)品進(jìn)出口數據。其中，6月份紙漿進(jìn)口量為95萬(wàn)噸，平均單價(jià)823美元。月度環(huán)比漲幅從五月份的6.6巴仙回落至3.8巴仙，符合預期。盡管價(jià)格按年增高達80.9巴仙，國內消費未見(jiàn)明顯減少，因為單月進(jìn)口量按年僅僅下降31.2巴仙。月度進(jìn)口量環(huán)比增速從五月份的-14.3巴仙飆升至13.1巴仙，申萬(wàn)認為原因系季節性和經(jīng)濟好轉。申萬(wàn)稱(chēng)，這些進(jìn)口數據對恒安國際(01044-hk)有正面的含義，對玖龍紙業(yè)(02689-hk)則是負面的含義。

    
　　作為下游企業(yè)龍頭，恒安過(guò)去5年的平均毛利率都在42巴仙左右，主要通過(guò)公司品牌建設和多元化取得。由于激烈的競爭，公司向下游傳導成本上漲比較被動(dòng)。所以紙漿價(jià)格近期下跌，對公司盈利是正面的。由于工業(yè)用紙行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩，玖龍紙業(yè)等公司不得不依據成本定價(jià)。所以廢紙價(jià)格最近漲幅趨緩對公司盈利影響負面。

    
　　申萬(wàn)認為紙漿、廢紙和制品的價(jià)格增長(cháng)在今年3季度和4季度會(huì )繼續放緩，主要原因是中國經(jīng)濟減速，尤其是房地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)。目前申萬(wàn)對于恒安和玖龍紙業(yè)的股票都持謹慎中立的態(tài)度。對于恒安而言，公司紙漿占成本的比重現在為37巴仙左右，目前成本大約650美元一頓，可以使用到2010年10月份。如果如申萬(wàn)所料，恒安今年紙漿平均成本上升15巴仙，那么對毛利率沖擊是5.5巴仙左右。固然公司可以通過(guò)漲價(jià)和改變產(chǎn)品組合來(lái)部分轉嫁，但綜合毛利率預計還是會(huì )從2009年的46巴仙下降到2010年的43巴仙。申萬(wàn)維持中性評級，目標價(jià)格56.1港元，催化劑是產(chǎn)品提價(jià)。

    
　　玖龍紙業(yè)主要成本是廢紙，歷史上看，廢紙價(jià)格與紙漿是緊密聯(lián)動(dòng)的，因為兩者互為替代。作為行業(yè)龍頭，玖紙和理文(02314-hk)對下游廠(chǎng)家有定價(jià)權，所以他的盈利增速高度依賴(lài)成本變化。目前公司估值是06/10e為17倍，06/11e是13倍。目標價(jià)格13.5港元，對應06/11e大約17倍估值。潛在上漲空間有23巴仙。但仍維持“中性”評級，因為廢紙價(jià)格近期表現疲弱，會(huì )制約股價(jià)上漲。

   
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