近期國際、國內商品漿價(jià)格出現較大幅度的調整。我們通過(guò)歷史數據和協(xié)整模型分析發(fā)現，木漿庫存和美元指數上升導致漿價(jià)下滑，而國內旺盛的進(jìn)口需求以及石油價(jià)格支撐漿價(jià)上漲。短期來(lái)看，漿價(jià)對庫存和油價(jià)的波動(dòng)反應最為迅速，而中國需求和美元指數對漿價(jià)的影響往往略微滯后。同時(shí)，漿價(jià)對油價(jià)和庫存敏感性最高，對中國需求和美元指數次之。同時(shí)，我們注意到闊葉漿對以上4個(gè)因素的反應較針葉漿更靈敏。

經(jīng)歷7年發(fā)展，國際上對木漿的需求結構發(fā)生重大變化。國內造紙產(chǎn)能年均13%以上的大幅擴張是國際漿價(jià)大幅攀升的主要原因之一。

能源價(jià)格對于漿價(jià)有支撐作用。大多數產(chǎn)漿國家均為能源凈進(jìn)口國，制漿成本中，唯一參與國際定價(jià)的能源價(jià)格，其他成本均與本地資源稟賦有關(guān)。發(fā)達國家能源有關(guān)成本占到25%，發(fā)展中國家能源成本占比更大，因此能源價(jià)格的波動(dòng)對于漿價(jià)也有直接影響。

由于漿價(jià)由美元標價(jià)，而生產(chǎn)成本都是以當地貨幣標識的，在美元開(kāi)始走強的情況下，相當于其他國家的貨幣發(fā)生貶值并提高了以其本幣標識的木漿價(jià)格，刺激了其出口，并帶來(lái)漿價(jià)走低。而在庫存升高的情況下，短期自然而然引發(fā)了價(jià)格的下降。

木材價(jià)格、新興國家出口等因素對國際漿價(jià)影響不大。

俄羅斯的關(guān)稅調整我們認為是一次典型的供給沖擊，將導致2009年木材價(jià)格上漲，漿價(jià)短期上升但噸漿盈利回落，長(cháng)期可能引發(fā)高成本生產(chǎn)木漿企業(yè)關(guān)閉和木漿生產(chǎn)的國際布局變化，生產(chǎn)地向木材豐富地區集中。

基于以上的模型結果，我們認為漿價(jià)未來(lái)走勢不容樂(lè )觀(guān)，首先國內企業(yè)紙品庫存維持高位，導致對木漿需求走弱，此外，石油價(jià)格的疲軟也是未來(lái)漿價(jià)走低原因之一，而美元指數相對于70點(diǎn)的底部依然處于高位，同時(shí)在國際包括中國紙品需求不振且出現下降趨勢的情況下，國際木漿庫存難以在短期下降。綜合考慮以上幾大因素，我們認為在未來(lái)可見(jiàn)的2-3月來(lái)看，漿價(jià)可能仍將處于下降通道中。

一、事件描述

近期國際、國內商品漿價(jià)格出現較大幅度的調整。歐洲市場(chǎng)NBSK漿價(jià)從900美元調整到目前828元，BHKP從840元回落到780元；國內市場(chǎng)年初針葉漿和闊葉漿的報價(jià)在6200-6300元/噸，而當前針葉漿報價(jià)5100-5200元/噸，闊葉漿在5000元/噸左右，較年初分別下跌18%和20%。價(jià)格下跌幅度遠大于市場(chǎng)預期，也大于國內主要紙種的價(jià)格下跌幅度(白卡紙是行業(yè)內跌幅最大紙種之一，自高點(diǎn)回落600元，跌幅近8%)。

二、解析下跌因素

通過(guò)對于歷史數據的擬合和回歸分析，我們認為漿價(jià)主要受以下幾個(gè)因素作用：美元指數、漿庫存水平，國際原油價(jià)格以及中國進(jìn)口需求，而木材價(jià)格與新興國家供給對漿價(jià)影響不大。

1、長(cháng)期推動(dòng)因素

為什么我們認為中國需求是長(cháng)期推動(dòng)漿價(jià)上漲？

國內的需求是國際漿價(jià)大幅攀升的主要原因之一。國內由于近年來(lái)造紙產(chǎn)能的大幅擴張，進(jìn)口木漿量從2000年的330萬(wàn)噸，擴張到2007年的845萬(wàn)噸，而與此同時(shí)原來(lái)的進(jìn)口大戶(hù)美國卻從657萬(wàn)噸年需求量緩慢回落到639萬(wàn)噸。因此，國內需求在增量上對于國際漿價(jià)的提振作用相當明顯。

2、木材價(jià)格、新興國家供給

我們認為長(cháng)短期來(lái)看，木材價(jià)格波動(dòng)與巴西為主的新興國家木漿供給對于漿價(jià)影響不大。

木材屬于一類(lèi)大宗產(chǎn)品，但并不標準化，而且各地市場(chǎng)價(jià)格差別較大，比如國內東北楊木價(jià)格大約1700元/M3，而歐洲進(jìn)口俄羅斯原木價(jià)格50歐元/M3，而東南亞等地10美元/M3。較大的差別使得各地纖維制漿成本差別較大，而木漿標準化高，國際定價(jià)的大環(huán)境下無(wú)法與當地的木材成本聯(lián)系起來(lái)。

同時(shí)我們也注意到了隨著(zhù)國內需求的快速增長(cháng)，巴西、印尼等木材豐富的國家開(kāi)始擴大漿產(chǎn)品產(chǎn)能，尤其巴西進(jìn)入2000以來(lái)，年均漿產(chǎn)量增長(cháng)8%，除了國內自己消費外，也積極出口，但我們并不能將巴西漿產(chǎn)量供應增長(cháng)作為影響國際漿價(jià)的主要原因，主要由于其出口量小且占比多年變化不大。