訂單和庫存的同步增加意味著(zhù)大中型企業(yè)有擴大生產(chǎn)的意愿，同時(shí)未來(lái)生產(chǎn)將上升。而匯豐PMI新出口訂單和進(jìn)口指數回升，積壓訂單和產(chǎn)成品庫存指數下降，表明出口型企業(yè)和小微企業(yè)在外需有所回暖的情況下，仍處于快速去庫存化階段。由于中小企業(yè)多屬于加工制造企業(yè)，處于產(chǎn)業(yè)鏈下游，其對未來(lái)擴大生產(chǎn)的意愿尚待進(jìn)一步確認。

　　3.季節調整因素影響

　　PMI 作為反映制造業(yè)景氣狀況的先行指標，本身就有較強的季節性擾動(dòng)。官方PMI公布的是未經(jīng)季調后的數據，而中國匯豐公布的則是經(jīng)過(guò)季調后的PMI終值。經(jīng)過(guò)季調處理之后的數據，相對受季節性波動(dòng)的影響會(huì )更小一些。

　　從六年數據情況看，官方PMI受季節性影響較為明顯。每年的3、4月會(huì )明顯走高，在這一階段官方與匯豐PMI之間往往會(huì )呈現較大的數據偏離。從2005-2011的6年間來(lái)看，官方PMI3月歷史均值為55.5%，3月比2月平均要多3.2個(gè)百分點(diǎn)。而同一時(shí)間段，匯豐PMI3月比2月平均僅多0.36個(gè)百分點(diǎn)，波動(dòng)幅度明顯低于官方PMI。

　　從我們進(jìn)行季調后的官方PMI來(lái)看，3月盡管仍然高于榮枯線(xiàn)50%，但出現了向下的態(tài)勢，而且從官方PMI分項指標來(lái)看，經(jīng)過(guò)季調后各項指數相對歷史同期多表現較弱，其中原材料庫存和產(chǎn)成品庫存指數再度上升，表明制造業(yè)擴張動(dòng)力較為有限，這和匯豐PMI反映的趨勢是一致的。

　　如何看待兩個(gè)PMI的差別

　　1.從歷史數據來(lái)看，經(jīng)濟上行階段官方PMI對經(jīng)濟走勢的預測準確度更高，而在經(jīng)濟下行階段匯豐PMI預測準確度則更高。

　　綜合比較官方PMI、匯豐PMI、GDP指標的歷史數據，可以看出兩個(gè)PMI指標大體走勢基本相同，也基本均能較好的預測經(jīng)濟的下行和上行，但二者不完全一致，在不同的時(shí)間區間，兩個(gè)指標的預測準確度分別各勝一籌。在2005年至2007年，官方PMI比匯豐PMI預測準確度要更強一些；而在2008年，匯豐PMI的預測準確度則要好于官方PMI（見(jiàn)圖2）。以2008年為例，在經(jīng)濟的下行期，官方PMI相對波幅更大，而匯豐PMI的走勢則更為接近滯后幾期的GDP走勢。

　　究其原因，主要還是在于兩個(gè)指標的樣本群體不同，作為匯豐PMI樣本群體的中小企業(yè)，是市場(chǎng)環(huán)境變差首當其沖的受害者，其對市場(chǎng)環(huán)境變化更為敏感，而作為官方PMI樣本群體的大型（國有）企業(yè)，在信貸、項目、政策等方面的獲取能力要強于中小企業(yè)，因此其雖然在經(jīng)濟下行期對市場(chǎng)環(huán)境變差的敏感性要低于中小企業(yè)，但在經(jīng)濟上行期卻可能因為具有政策支持相對優(yōu)勢更能反映經(jīng)濟走勢，因此，在經(jīng)濟上行期，官方PMI預測準確度要好于匯豐PMI，在經(jīng)濟下行期，匯豐PMI預測準確度要好于官方PMI。

　　比較兩個(gè)PMI的分項指標與實(shí)際經(jīng)濟運行指標的歷史數據，發(fā)現二者也各有千秋。其中，通過(guò)比較兩個(gè)PMI分項指標新訂單和規模以上工業(yè)增加值的歷史數據，以及匯豐PMI產(chǎn)出、官方PMI生產(chǎn)和規模以上工業(yè)增加值的歷史數據，均可以得出官方PMI分項指標對規模以上工業(yè)增加值的預測可靠性要好于匯豐PMI分項指標的結論，這主要是因為官方PMI的樣本群更接近規模以上工業(yè)企業(yè)。

　　比較兩個(gè)PMI的分項指標新出口訂單和工業(yè)品出口增速的歷史數據，則是匯豐PMI新出口訂單的預測可靠性要好于官方PMI新出口訂單，這部分表明中小企業(yè)受外需變化的影響更大一些。

　　2.當前中國經(jīng)濟表現與匯豐PMI更為一致

　　通過(guò)對中國經(jīng)濟運行指標的觀(guān)察，我們認為需結合微觀(guān)指標來(lái)判斷宏觀(guān)經(jīng)濟形勢更為準確。從發(fā)電量、工業(yè)企業(yè)利潤、貸款量等微觀(guān)指標來(lái)看，今年以來(lái)各項指標不斷創(chuàng )出新低，中國當前經(jīng)濟形勢不容樂(lè )觀(guān)。

　　2012年1-2月，全國規模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降5.2%，創(chuàng )2009年11月來(lái)最大下滑幅度；發(fā)電量同比增長(cháng)7.1%，創(chuàng )2010年以來(lái)新低；水泥產(chǎn)量同比增長(cháng)4.8%，創(chuàng )2008年3月以來(lái)新低；2012年2月，中國貿易逆差達314.8億美元，為至少10年來(lái)單月最大貿易逆差；金融機構信貸投放趨緩，而在信貸投放中短期貸款和票據融資充當了貸款新增的主力，部分反映了企業(yè)中長(cháng)期投資動(dòng)能不足。

　　2012年1-2月，中國金融機構人民幣貸款新增共計1.45萬(wàn)億元，同比少增1268億元。因此，當前中國經(jīng)濟的總體表現不能驗證官方PMI從2009年3月以來(lái)僅個(gè)別月份低于50%（僅2011年11月低于50%，為49%）榮枯線(xiàn)的指標走勢，而更接近匯豐PMI所預測的走勢。

　　從工業(yè)生產(chǎn)來(lái)看，2011年下半年以來(lái)工業(yè)增加值呈現逐月下降的態(tài)勢。2012年1-2月，規模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長(cháng)11.4%，創(chuàng )2010年2月以來(lái)累計同比增速的新低。官方PMI生產(chǎn)數據自2009年初以來(lái)持續在50%以上，最近五個(gè)月更呈現逐月上漲態(tài)勢，這明顯不能反映工業(yè)生產(chǎn)的真實(shí)走勢，相對而言，匯豐PMI生產(chǎn)量數據相對更能準確反映工業(yè)生產(chǎn)走勢，匯豐PMI生產(chǎn)量指數近五個(gè)月中有四個(gè)月低于50%。

　　從分行業(yè)指數來(lái)看，官方分行業(yè)PMI綜合指數中，2012年2月PMI在50%以上，且指數繼續上漲的行業(yè)有電氣機械及器材制造業(yè)、交通運輸設備制造業(yè)，而從汽車(chē)、機械等行業(yè)的表現來(lái)看，當前需求并不景氣，數據的變化與實(shí)際情況存在不一致。因此，官方具有樂(lè )觀(guān)預期的PMI指數不能在實(shí)體經(jīng)濟運行上得到驗證。

　　3.對兩個(gè)PMI的初步判斷。

　　第一，官方PMI和匯豐PMI走勢出現差異的主要原因是由于樣本差異所致。第二，官方PMI和匯豐PMI不同的樣本群體導致其在不同的經(jīng)濟發(fā)展階段預測準確度分別更勝一籌。經(jīng)濟上行階段官方PMI對經(jīng)濟走勢的預測準確度更高，而在經(jīng)濟下行階段，匯豐PMI預測準確度則更高。第三，現在經(jīng)濟處于下行期，根據前面分析結論，匯豐PMI的預測準確性更高一些，而當前經(jīng)濟表現也驗證了匯豐PMI前幾期的數據。第四，我們維持以前對經(jīng)濟走勢的判斷，預計中國經(jīng)濟增速仍將出現放緩，但在政府有效宏觀(guān)調控之下，下滑幅度可控制在一定范圍內，從而實(shí)現平穩較快增長(cháng)。

　　由于樣本不同，官方PMI和匯豐PMI在反映經(jīng)濟現象時(shí)各有側重點(diǎn)和優(yōu)缺點(diǎn)，因此我們認為分析判斷經(jīng)濟形勢不能過(guò)分割裂兩個(gè)PMI，而更應該通過(guò)二者的不同看到經(jīng)濟形勢的本質(zhì)或者經(jīng)濟的結構性差異表現。

　　從經(jīng)濟實(shí)體結構來(lái)看，大企業(yè)經(jīng)營(yíng)狀況要好于中小企業(yè)，中小企業(yè)與大企業(yè)生存狀況的結構性差異有日益加大的趨勢�；�于經(jīng)濟運行的結構性差異，政策層面出現大規模放松的可能性不大，更大概率是出臺深化結構調整方面的政策，但這些政策短期都難以改變經(jīng)濟的運行趨勢。